El costo silencioso del mando

En diciembre de 2004, James Donald posaba sonriente ante las cámaras, meses antes de asumir como CEO de Starbucks. En mayo de 2009, tras ser despedido cuando la acción cayó más de 40 % en un año, otra fotografía lo capturó en un evento público. Entre ambas imágenes transcurrieron 4,4 años. Un algoritmo entrenado para estimar la edad aparente de un rostro detectó otra cosa: Donald había envejecido casi siete años. La crisis le cobró dos años y medio adicionales de vida facial.

La anécdota podría descartarse como curiosidad fotográfica. Ya no. Un estudio publicado en diciembre de 2025 en The Journal of Finance —la revista más rigurosa de las finanzas académicas— convirtió esa intuición en evidencia causal. Sus autores, entre ellos Ulrike Malmendier (Berkeley) y Marius Guenzel (Wharton), documentaron algo que los directorios prefieren no discutir: el estrés del cargo acorta, de manera medible, la vida de quien lo ocupa. Y la gobernanza que ejercemos desde la mesa del directorio es parte de la ecuación.

Durante décadas, la discusión sobre los altos ejecutivos giró en torno a tres ejes: pago, desempeño e incentivos. El bienestar físico del CEO quedó relegado a la categoría de asunto privado. Este estudio demuestra que esa clasificación es un error de gobierno corporativo. La salud del ejecutivo principal es un activo operacional, sujeto a depreciación acelerada, que ningún directorio tiene en su mapa de riesgos.

La evidencia escrita en el rostro

El primer experimento del estudio es metodológicamente fascinante. Los investigadores reunieron 3.002 fotografías fechadas de 453 CEO de la lista Fortune 1000 de 2006, tomadas en distintos momentos de sus carreras, antes y después de la crisis financiera. Luego aplicaron redes neuronales convolucionales —el mismo software que ganó la competencia mundial ChaLearn de estimación de edad aparente en 2016, entrenado con más de 250.000 imágenes— para medir cuánto aparentaba cada rostro frente a su edad cronológica real.

El diseño comparó dos grupos. Por un lado, CEO cuyas industrias colapsaron durante 2007-2008, definido como una caída superior al 30 % en el valor bursátil de la empresa mediana del sector; ahí cayeron la banca y el sector inmobiliario, entre otros. Por otro, CEO de industrias que se salvaron, como alimentos, agricultura y servicios básicos. La clave del método: antes de la crisis, ambos grupos envejecían en paralelo. No había diferencias previas que contaminaran la comparación.

Después de 2008, las trayectorias se separaron. Los CEO de sectores golpeados aparentan un año más de edad que sus pares de industrias indemnes, controlado por la edad real de cada uno. La brecha crece con el tiempo: llega a 1,2 años en las fotografías tomadas desde 2012 en adelante, y se mantiene estable casi una década después del shock. El daño no se revierte cuando pasa la tormenta.

Los autores anticiparon el escepticismo obvio: ¿no será que los medios publican fotos más sombrías de los ejecutivos en crisis? Controlaron por sonrisa, iluminación, pose, calidad de imagen y hasta el tiempo estimado de arreglo personal. Fueron más lejos: usaron inteligencia artificial para manipular 341 imágenes y convertir gestos hoscos en expresiones neutras o sonrientes. El resultado no cambió. El envejecimiento no era un artefacto fotográfico, era biología.

Del rostro al certificado de defunción

¿Importa verse más viejo? La literatura médica es categórica. Desde el Baltimore Longitudinal Study of Aging, iniciado en 1958, la edad aparente se usa clínicamente como biomarcador: predice mortalidad, funcionamiento físico y cognitivo, e incluso la longitud de los telómeros, mejor que muchos indicadores de laboratorio. Un rostro envejecido es un balance adelantado del organismo.

Aquí el estudio da su segundo paso, más sombrío. Con datos de 1.900 CEO de las mayores empresas estadounidenses entre 1975 y 1991 —reconstruyendo a mano fechas exactas de nacimiento y muerte desde registros censales y actas de defunción— los autores estimaron el efecto de las crisis sectoriales sobre la longevidad mediante modelos de riesgo proporcional.

El resultado: experimentar una crisis de industria durante el mandato aumenta el riesgo de mortalidad en 15 %, equivalente a perder 1,1 años de esperanza de vida. Para dimensionarlo, los propios autores ofrecen una comparación brutal: fumar hasta los 30 años cuesta aproximadamente un año de vida, según datos del New England Journal of Medicine. Dirigir una empresa a través de una crisis sectorial cuesta un poco más que eso. Y el efecto es comparable al de perder el empleo a los 40 años para un trabajador común, con una diferencia perversa: el despido reduce las horas de trabajo, mientras la crisis multiplica las del CEO.

Los mecanismos biológicos son consistentes con la medicina del estrés: el cortisol crónico acelera el envejecimiento epigenético, deteriora el metabolismo y empuja hacia hábitos compensatorios. De hecho, los autores detectan indicios de aumento del índice de masa corporal en los CEO expuestos a crisis, estimado también desde las fotografías. En la submuestra con causa de muerte identificable, las crisis se asocian a mayor frecuencia de infartos y accidentes cerebrovasculares. El cuerpo lleva la contabilidad que el directorio no lleva.

La prueba inversa: el precio de la vida tranquila

Si el estrés del cargo mata, su ausencia debería prolongar la vida. El estudio encontró el experimento natural perfecto para probarlo: entre 1985 y 1997, 33 estados norteamericanos aprobaron leyes anti-OPA (Oferta Pública de Adquisición de Acciones) que dificultaron las tomas de control hostiles, blindando a los CEO de la presión del mercado por el control corporativo. La economía ya conocía el fenómeno: Bertrand y Mullainathan demostraron en 2003 que los ejecutivos protegidos «disfrutan la vida tranquila», cierran menos plantas y negocian salarios con menos dureza.

Lo que nadie había medido es que esa tranquilidad se paga en años de vida. Los CEO que quedaron protegidos por estas leyes durante su mandato vivieron en promedio dos años más que sus pares expuestos a la disciplina del mercado. Cada año una gobernanza más laxa redujo su tasa de mortalidad en torno a 4 %. Las curvas de supervivencia se separan visiblemente: dos décadas después del nombramiento, la diferencia entre ambos grupos es inequívoca.

El hallazgo resistió todas las pruebas de robustez del repertorio moderno: exclusión de empresas que hicieron lobby por las leyes, controles por cohorte de nacimiento, estados de incorporación alternativos, especificaciones con exposición predicha en lugar de efectiva. La conclusión es incómoda precisamente porque es sólida: el monitoreo intenso —ese que defendemos como pilar del buen gobierno— tiene un costo fisiológico documentable para quien lo recibe.

La paradoja del buen gobierno

Aquí el estudio incomoda a quienes trabajamos en gobierno corporativo. La disciplina de mercado y el escrutinio permanente crean valor para el accionista; la evidencia de cuatro décadas lo respalda. Pero este paper demuestra que parte de ese valor se financia con un activo que no aparece en ningún estado financiero: la salud del ejecutivo. La gobernanza estricta es deseable para el accionista y tóxica para el organismo del CEO. Ambas cosas son ciertas a la vez.

La teoría económica predice que un costo así debería compensarse: los trabajos más riesgosos pagan más, como las plataformas petroleras o la pesca de alta mar. Los autores hicieron la prueba con la metodología del valor estadístico de la vida. Sus calibraciones indican que el diferencial de salud justificaría ajustes de compensación de entre 2,5 % y 10 %. Los datos muestran que la compensación simplemente no responde: ni los directorios ni los propios CEO están incorporando este pasivo en el contrato. Es un riesgo material que nadie tiene en el balance, y la asimetría sugiere que ni siquiera quienes lo sufren, lo internalizan completamente.

La evidencia complementaria cierra el círculo en ambas direcciones. Bennedsen, Pérez-González y Wolfenzon demostraron en 2020 que las hospitalizaciones del CEO dañan significativamente la rentabilidad de la firma: la salud del ejecutivo impacta en los resultados. Y Keloharju, Knüpfer y Tåg (2023) aportan un contrapunto útil: en su muestra escandinava los CEO gozan de buena salud — en parte porque los directorios la consideran al nombrarlos y retenerlos—. La salud del ejecutivo, sugieren, ya es un criterio de selección; el paso pendiente es gestionarla también una vez en el cargo. La frontera del gobierno corporativo se está moviendo; la pregunta es cuántos directorios latinoamericanos lo han notado.

Hay una derivada adicional que los autores apenas insinúan y que merece atención de todo comité de nominaciones: la selección. Si los costos de salud del cargo son reales pero invisibles en la compensación, los candidatos que los anticipan correctamente tenderán a autoexcluirse, y quienes acepten serán desproporcionadamente los más confiados en su propia resistencia —no necesariamente los más capaces—. El paper sugiere incluso que esta anticipación podría explicar parte de la subrepresentación femenina en la cúspide ejecutiva. Un proceso de sucesión que ignora la carga del cargo no solo desgasta al CEO actual: distorsiona silenciosamente la cantera de los futuros.

Amplificadores regionales

Si esto ocurre en Estados Unidos —con mercados de capitales profundos, equipos ejecutivos robustos y CEO que rara vez conocen personalmente a sus accionistas— consideremos nuestra región. Tres condiciones estructurales amplifican el fenómeno.

Primero, la propiedad concentrada.

En Latinoamérica la mayoría de las grandes empresas tiene controlador definido, frecuentemente familiar. El CEO no enfrenta un mercado de control anónimo que opera por excepción, sino la mirada diaria y personal del dueño: llamadas de fin de semana, almuerzos de evaluación implícita, directorios donde el principal accionista se sienta al frente. Es un monitoreo de alta intensidad emocional que ninguna ley anti-OPA atenúa y que el estudio, por diseño, ni siquiera pudo medir. Nuestra versión del escrutinio es más personal, más continua y más difícil de desconectar.

Segundo, la frecuencia de las crisis.

En la muestra estadounidense, experimentar una crisis sectorial durante el mandato es un evento que afecta al 40 % de los CEO en toda su carrera. Un CEO chileno que asumió en 2018 ya navegó un estallido social, una pandemia global, un ciclo inflacionario con tasas al alza y dos procesos constitucionales. Lo que en el estudio es un shock excepcional, en nuestra región se acerca al estado basal del cargo. Si una crisis cuesta 1,1 años de vida, ¿cuánto cuesta una década latinoamericana?

Tercero, la soledad estructural.

Los equipos ejecutivos regionales son más delgados que sus equivalentes norteamericanos, lo que concentra decisiones en la cúspide. Y la cultura del liderazgo regional sigue penalizando cualquier admisión de desgaste: el ejecutivo que reconoce fatiga teme ser leído como candidato a sucesión anticipada. El resultado es un circuito sin válvulas de escape, donde las señales tempranas de deterioro se ocultan precisamente de quienes podrían gestionarlas.

La implicancia es directa: si el costo de salud del CEO estadounidense equivale a 1,1 años de vida por crisis, el de su par latinoamericano —con más crisis, monitoreo más personal y menos amortiguadores— difícilmente es menor. Y tampoco lo estamos midiendo.

El Balance de Energía del CEO: tres palancas para el directorio

La respuesta equivocada sería relajar la supervisión. El estudio no es un argumento contra la disciplina: es un argumento contra la disciplina ciega. El directorio sofisticado gobierna este trade-off deliberadamente, como gobierna cualquier riesgo material, con métricas, responsables y revisión periódica. Proponemos un marco de tres palancas.

¿Quién hace qué? El presidente del directorio es el dueño natural de las palancas uno y dos: solo él puede racionalizar canales de supervisión y blindar al CEO durante la tormenta sin que parezca debilidad. El comité de talento y remuneraciones es responsable de la palanca tres, y debería preguntarse además si el esquema de compensación reconoce explícitamente períodos de carga extraordinaria. Y el propio CEO tiene una tarea incómoda: construir la profundidad de equipo que le permita ausentarse sin que la empresa lo note. Un CEO insustituible no es un activo; es una falla de diseño organizacional con fecha de vencimiento biológica.

Para los controladores familiares, la lección es más personal. La evidencia sugiere que su estilo de supervisión —cercano, continuo, emocional— puede estar consumiendo al ejecutivo que más les costó encontrar. La pregunta no es si confían en su CEO, sino si su forma de demostrarlo lo está envejeciendo.

Para reflexionar en su directorio

1. ¿Sabe su directorio cuántas horas semanales y cuántas instancias de reporte consume realmente el cargo de CEO en su empresa? ¿Alguien las ha contado alguna vez?

2. Si su CEO sufriera una licencia prolongada mañana, ¿cuántos días sobreviviría la operación sin pérdida de valor? ¿Cuántos sin pérdida de rumbo?

3. ¿Su última crisis corporativa incluyó alguna conversación explícita sobre la carga del equipo ejecutivo, o sólo sobre los resultados?

4. ¿La evaluación anual del CEO mide su sostenibilidad en el cargo, o sólo su desempeño del ejercicio?

5. ¿Quién en su mesa tiene la confianza suficiente para preguntarle al CEO, en privado, cómo está durmiendo?

El motor y la temperatura

Los autores cierran su paper con una pregunta abierta: ¿saben los aspirantes a CEO lo que el cargo les cobrará? Quizás la pregunta más urgente es otra: ¿lo saben los directorios que los nombran? Durante años hemos perfeccionado la maquinaria de supervisión —comités, métricas, evaluaciones, escrutinio— asumiendo que más presión produce más valor. Este estudio demuestra que la relación tiene un límite fisiológico, y que cruzarlo no aparece en ningún reporte trimestral hasta que aparece en una licencia médica o en un obituario.

La verdadera prueba de un directorio no es cuánta presión puede ejercer sobre su CEO, sino cuánto valor puede extraer de esa presión sin destruir el activo que la soporta. Como en cualquier motor de alto rendimiento, la pregunta no es si puede correr a máximas revoluciones —puede—, sino cuánto dura el motor si nadie revisa jamás la temperatura.

Acerca de los autores

Felipe Aldunate es profesor asociado y director del área de Economía y Finanzas del ESE Business School, Universidad de los Andes (Chile), y Ph.D. por la Universidad de Stanford. Su investigación abarca finanzas corporativas y gobierno corporativo, con foco en el mercado de capitales chileno.

Sofía Cortés es investigadora del Centro de Gobierno Corporativo y Sociedad del ESE Business School, Universidad de los Andes (Chile). Es socióloga y cursa actualmente un magíster en Business Analytics.

Nota sobre las fuentes

• Borgschulte, M., Guenzel, M., Liu, C., & Malmendier, U. (2025). CEO Stress, Aging, and Death. The Journal of Finance, 80(6), 3401-3442.
• Bennedsen, M., Pérez-González, F., & Wolfenzon, D. (2020). Do CEOs Matter? Evidence from Hospitalization Events. The Journal of Finance, 75(4), 1877-1911.
• Bertrand, M., & Mullainathan, S. (2003). Enjoying the Quiet Life? Corporate Governance and Managerial Preferences. Journal of Political Economy, 111(5), 1043-1075.
• Keloharju, M., Knüpfer, S., & Tåg, J. (2023). CEO Health. The Leadership Quarterly, 34(3), 101672.
• Sullivan, D., & Von Wachter, T. (2009). Job Displacement and Mortality: An Analysis Using Administrative Data. Quarterly Journal of Economics, 124(3), 1265-1306.
• Jha, P., et al. (2013). 21st-Century Hazards of Smoking and Benefits of Cessation in the United States. New England Journal of Medicine, 368, 341-350.
• Porter, M. E., & Nohria, N. (2018). How CEOs Manage Time. Harvard Business Review, 96(4), 42-51.

Acerca de los autores

Felipe Aldunate

Felipe Aldunate es profesor asociado y director del área de Economía y Finanzas del ESE Business School, Universidad de los Andes (Chile), y Ph.D. por la Universidad de Stanford. Su investigación abarca finanzas corporativas y gobierno corporativo, con foco en el mercado de capitales chileno.

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Sofía Cortés

Sofía Cortés es investigadora del Centro de Gobierno Corporativo y Sociedad del ESE Business School, Universidad de los Andes (Chile). Es socióloga y cursa actualmente un magíster en Business Analytics.

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